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21世纪经济报道记者 边万莉 实习生林宜炜 北京报道 散户大战华尔街的故事令人兴奋，但真正的胜利会属于散户吗？疯狂对决之后，能留给市场哪些启示？清华大学五道口金融学院副院长、鑫苑金融学讲席教授张晓燕认为，“散户投资者没有真正胜利，低调的多头机构投资者才是最大的赢家。”她表示，社交媒体的助力下，散户投资者正在变成一股难以忽视的力量，需要警惕利用社交媒体的市场操纵行为。

据了解，发生在2021年年初的《GameStop轧空风暴：散户VS华尔街》已被清华五道口中国金融案例库收录。大洋彼岸的这场轧空风暴，其发生背景与我国存在相似之处，对我国金融投资发展有借鉴意义和启发作用。近日，在清华大学五道口金融学院中国金融案例中心举办的“案例沙龙”活动上，张晓燕以此为例，从学术角度阐述其产生原因以及对资本市场的启示。

张晓燕向记者表示，散户是我国资本市场的重要构成，社交媒体的影响也日益增加。改善投资者结构、逐步完善做空机制、加强社交媒体监管、重视投资者教育，将是我国资本市场及监管机构未来需重视的问题。

散户逼空华尔街，GME股价疯涨

2021 年伊始，在大洋彼岸的美国股票市场发生了一场震惊世界的轧空事件，对阵双方一边是久经商战的华尔街做空机构，一边是不被看好的散户，而这一切都围绕着一家名为 GameStop(NYSE:GME)的游戏公司展开。

GameStop（译名游戏驿站）创立于 1984 年，是美国一家知名的游戏产品零售商，也是目前世界上最大的视频游戏零售商。通过一系列的客户忠诚度计划，GameStop 培养了大批黏性高的忠实用户，它销售的魂斗罗、超级玛丽等游戏也成为了一代年轻人的童年回忆。

但是，随着网络电商兴起与游戏数字化冲击，GameStop的零售业绩开始下滑，新冠疫情更让在走下坡路的 GameStop一蹶不振，股价一度下跌至 2.57 美元。在此背景之下， GameStop做空比例一度高达140％。

2021年1月11日，事情迎来转机。美国知名宠物电商创始人 Ryan Cohen 宣布入主 GME 董事会，让聚集在 Reddit社交软件WallStreetBets论坛（简称WSB论坛）的散户重燃信心，GameStop 股价上升至 19.94 美元。3天后，GameStop股价翻倍至40美元。

1月19日，香橼研究发文表示“GME只值20美元”，引发WSB论坛强烈不满，1月22日，收盘价上升到65美元，盘中涨幅一度突破70%，最终以涨幅51.8%收盘。1月25日，收盘价76美元，盘中一度涨幅达144%，当日成交额甚至超过2020年一年的成交额。

1月26日，Social Capital首席执行官查马斯与特斯拉CEO马斯克分别力挺散户。股价攀升至150美元。空头机构梅尔文资本宣布平仓。1月27日，股价一度达到483美元的高价，以347.51美元收盘。Discord移除论坛服务器又迅速恢复。

1月28日，Robinhood关闭GME等股票买入交易，股价暴跌，最终收盘跌44.29%至196美元。查马斯接受媒体视频采访，上演舆论场上的多空对决。1月29日，香橼创始人宣布由专注做空改为做多，Robinhood宣布将取消交易限制，但股价依旧下跌明显。至此“散户VS华尔街”的高潮逐渐落幕，余波仍在蔓延。

散户投资者没有真正胜利，忌跟风看公司

回顾整个事件经过，GameStop轧空风暴的发生并非偶然，而是多因素共同驱动的结果，张晓燕教授从多空双方主体出发，提出了以下几点原因。从空头方看，香橼研究、梅尔文资本等做空机构对当时的市场过分乐观自信，这导致他们忽视了潜在的泡沫风险，致使自身爆仓且损失惨重。

从散户的角度来看，三个主要动因促成了散户围猎华尔街的行动。第一，新冠疫情下散户们“有钱有闲”。疫情导致的大封锁让许多人赋闲在家或居家办公，众多娱乐场所关闭，散户有更多时间浏览WSB论坛。同时，美国政府在2021年初实行了大规模的财政刺激政策，大幅增加了散户的可支配收入。

第二，社交媒体使散户化零为整。社交媒体Reddit的WSB论坛为众多散户提供了表达空间，众多股民在论坛中抒发对GameStop的怀旧情绪，并对华尔街精英在2008年金融危机里的糟糕表现表示痛恨，强烈的情绪共鸣刺激着他们跟随论坛意见领袖基思·吉尔向股市发起冲锋。

第三，互联网券商崛起为散户交易提供便利。Robinhood应用软件凭借零佣金，较小的最低投资额，娱乐化的简易操作等优势迅速吸引了大量的年轻投资者，它还向用户开放了期权交易，致使风险在杠杆作用下进一步放大。

GameStop轧空风暴事件看似是散户取得了胜利，但事实真的如此吗？张晓燕认为，“散户投资者没有真正胜利，低调的多头机构投资者才是最大的赢家。”

她解释称，首先，散户抱团做多的说法并不成立。使用Robinhood进行GME股票交易的散户只代表一部分年轻冲动、资产有限的群体，部分成熟的散户在看到股市可能存在的泡沫时已经意识到应该及时抽身。根据讲座展示的Trade and Quote交易记录，在第一次交易额达峰后，有部分散户卖出了持有的GME股票。

其次，高位买入的散户同样在价格回落之后损失惨重，之前就已经持有股票的多头机构投资者才是最大的赢家，而“他们其实什么也没做”。

张晓燕表示，散户的确会受到社交媒体的影响，而且社交媒体至少可以在短期内严重影响股票的走势。但这类自由言论很难管制，政府只能管理“不法”的部分，比如散布虚假信息，事实性的投资经历分享和情绪表达，在社交媒体上是难以规制的，只有靠投资者自己辨识良莠不齐的信息。她建议，投资人要做长期的稳定投资，千万不要跟风看公司，要看它的基本面，不要被社交媒体带着走。

警惕利用社交媒体操纵市场，重视投资者教育

目前，GME股价已从2021年1月27日最高点347.51美元回落至170美元左右。回归资本市场的目的本身，可以说，散户热捧GameStop并没有对该公司产生实质性的帮助，相反因为吸收了大量的注意力对它造成困扰。

发生在美国的这场轧空风暴对中国而言就像一面镜子，比如美国散户中千禧一代（1980-1990s出生）的财务焦虑之于国内的“内卷”，散户对华尔街的仇恨之于国内的“仇富”情绪，案例中有值得我们深入反思的地方。

总结GameStop轧空风暴事件的经验教训，张晓燕提炼出四点建议。

第一，改善投资者结构。目前，我国股市上80%是散户，机构只占20%，散户占日交易量的80%，但其持有的市场份额只有20%。比较理想的投资者结构应是高质量机构的份额逐渐上升，散户把资金投放到长期的财富增长渠道，而不是跟风投机。高质量机构占比增加有利于提升市场信息渠道的质量，帮助投资者更清楚透彻地了解公司基本面，引导资源流向优质企业。

第二，逐步完善做空机制。张晓燕认为，我国对做空是严格监管的，不大可能出现美国大规模做空的情况，但是在一个成熟的资本市场，做空是不可避免的。事实上，做空于股市有利，比如，提示监管机构和投资者存在风险的垃圾股，督促上市公司改善经营，淘汰劣质资产。此外，做空也是投资者针对股价表达观点的工具，可以增加投资策略选择。

第三，加强社交媒体监管。对此，政府该如何监管？张晓燕回答21世纪经济报道记者提问时表示，部分投资者容易被误导，分不清事实(facts)和观点(opinions)。但如何区分“言论自由”与“市场操纵”是一个难以监管的灰色地带。GameStop轧空风暴事件中，WSB论坛的“带头大哥”基思·吉尔并未受到SEC（美国证券交易委员会）的处罚。言论自由需要保障，造谣行为同样要打击，这样才能更好保护投资者的合法权益。政府力所能及的是监管违法行为，剩下的需要投资者自己擦亮眼睛。

第四，重视投资者教育。张晓燕说，金融投资教育要从娃娃抓起，普及学生相关的金融知识和投资原则。最重要的是让孩子理解“股票是用来投资的，不是用来炒作的”，从小树立正确的投资观。

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